相比于上一次的《货政报告》，央行本次重点强调了前期通胀和经济相对较弱，并不是因为货币投放不足或利率水平不够低，而是因为政策效果的释放和需求的恢复需要一定的时间，我们认为这也是接下来一段时间货币政策的核心思路：总量适度，节奏平稳，控制信贷节奏，稳定利率水平，观察前期政策的效果，短期内降准、降息的概率都较小。但货币政策的取向并没有发生转变，仍然要全力做好“三稳”，我们预计银行间流动性不至于明显收紧，还会继续维持偏宽松的状态来呵护经济增长。

5月15日，央行发布了《2023年第一季度中国货币政策执行报告》 （以下简称“《货政报告》”），我们对重点内容做如下解读：

(相关资料图)

23Q1:“从过去二十年的数据看，我国实际利率总体保持在略低于潜在经济增速这一‘黄金法则’（Golden Rule ）水平上，与潜在经济增长水平基本匹配。”

23Q1:“2023 年3 月，新发放贷款加权平均利率为4.34％ ，其中企业贷款加权平均利率为3.95％ ，均处于历史低位。”

23Q1:“近期M2 增速与通胀和经济增速间存在一定缺口， 主要是政策效果显现、需求恢复存有时滞所致 。未来随着疫情影响进一步消退、市场预期持续好转、经济加快恢复，居民的消费和投资意愿回升，前期积累的预防性储蓄有望逐步释放，有利于M2 和存款平稳增长。”

——央行认为，前期投放的货币和信用已经较为充足，利率水平也保持在较低的水平，导致通胀和经济相对较弱，并不是因为货币政策不够宽松，而是因为政策见效和需求恢复还需要一定的时间。这意味着，对于央行而言，接下来一段时间仍然是前期政策效果的观察期，货币政策的重心不是加大宽松力度，而是疏通传导机制、加快传导速度。

23Q1:“货币政策应避免大放大收。疫情期间，发达经济体推行量化宽松政策、快速实施零利率，后续又因通胀高企而快速加息缩表，使商业银行在宽松阶段配置的低收益资产，需要在紧缩阶段用高利率负债平衡，造成较大亏损。”

——这是央行在《专栏3 硅谷银行事件及其启示》中提出的对我国的第一个启示，央行认为大放大收的货币政策会加大经济、金融风险，货币政策应当保持平稳，要“符合‘居中之道’，即决策时相对审慎，留出一定的回旋余地， 适当向‘稳健的直觉’ 靠拢”。

23Q1:“稳健的货币政策要精准有力， 总量适度，节奏平稳 。”

23Q1：“保持流动性合理充裕， 保持信贷总量有效增长 , 持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配。”

23Q1:“引导金融机构把握好信贷投放节奏和力度 ，按照市场化、法治化原则满足实体经济有效贷款需求，增强信贷总量增长的稳定性和可持续性。”

——相较于22Q4《货政报告》，在对下一阶段货币政策的展望中，央行增加了“总量适度、节奏平稳”的要求，针对信贷投放强调了“引导金融机构把握好信贷投放节奏和力度”，同时删去了“保持信贷总量有效增长”。结合央行对前期信用强、通胀和经济弱的解释，以及对“货币政策应避免大放大收”的强调，央行目前的政策取向不言而喻：在前期信贷投放明显偏快的情况下（今年前四个月，新增人民币贷款11.3万亿元，相当于2022年全年的53％），接下来可能会适当放缓信贷投放的速度，结合短期内MLF到期量较小（6、7月分别到期2000、1000亿元，8-10月到期量则分别增加至4000、4000、5000亿元），因此我们预计7月底之前降准的可能性较小。

23Q1:“持续发挥贷款市场报价利率改革效能，发挥存款利率市场化调整机制的重要作用， 保持利率水平合理适度 。”

——央行将“推动降低企业融资和个人消费信贷成本”改为“保持利率水平合理适度”，意味着当前利率的水平已经处于合意状态，短期内降息（MLF、LPR）的可能性不大。

本文源自券商研报精选